Por meio do The Irish Economy, um novo documento do FMI examina como, exatamente, enormes desequilíbrios correntes surgiram dentro da Europa, com a Alemanha contabilizando grandes superávits e os GIPSI (grupo formado por Grécia, Irlanda, Portugal, Espanha e Itália) registrando grandes déficits.

O jornal mostra que houve de fato imensos fluxos de capital do centro da Europa para a periferia, sendo que na Espanha eles adquiriram a forma de empréstimos para bancos, possivelmente por outros bancos:

A surpreendente conclusão do documento no jornal é que grande parte do aumento desses desequilíbrios se deu em razão de transações com nações fora da zona do euro. A Alemanha aumentou drasticamente as exportações para a Ásia e Europa do Leste, que importam muitos produtos manufaturados duráveis dos alemães. Por outro lado, a Europa meridional observou um forte aumento nas importações de países onde os salários são baixos.

O informe leva a duas questões: em primeiro lugar, o que isso diz sobre as causas dos desequilíbrios do euro? Segundo, o que diz sobre o ajustamento agora exigido?

Quanto à primeira questão, devemos dizer que fatores externos, e não os fluxos de capital do centro para a periferia foram responsáveis por esses enormes desequilíbrios? Não acredito. Se a Espanha não tivesse recebido essas injeções de capital não teria tido um boom econômico, na verdade teria enfraquecido devido às importações crescentes da Ásia e seus salários teriam aumentado menos do que na Alemanha, não mais. (E naturalmente se ainda tivesse sua própria moeda, esta sofreria uma depreciação). Assim, num sentido macroeconômico, acho que você ainda diria que o excesso de confiança engendrado pelo euro provocou os desequilíbrios dentro da Europa.

No caso da segunda questão, devemos afirmar que a desvalorização interna é menos urgente porque os fatores externos ajudaram a provocar os desequilíbrios originais? Pelo contrário, a desvalorização interna se tornou ainda mais necessária – e o porte da variação de salários relativos maior – para o euro sobreviver. Pense nisto: se mudanças seculares nos padrões de comércio são, num sentido aproximado, responsáveis e em parte, pelo déficit comercial da Espanha e os superávits acumulados pela Alemanha desde 1999, isso indica que mesmo que você consiga que os salários relativos retornem aos níveis de 1999, a Espanha ainda registrará um déficit e a Alemanha um superávit – de modo que é preciso ir além desse ponto.

Um tema para reflexão – e para mais pessimismo quanto ao euro.

Durante uma mesa redonda na rede ABC, Rand Paul pareceu chocado quando afirmei que o emprego estatal caiu no governo Obama. Claro que sim. Mas talvez ele esteja pensando no fato de que, como o número de funcionários públicos aumentou no governo Bush, estamos ainda em níveis absolutos mais altos do que uma década atrás.

No entanto, esta é uma estranha comparação: se não houve nenhuma alteração em relação ao passado, seria de esperar que o emprego público aumentasse com a população (lembre-se, o típico funcionário público é o professor de escola). E aqui está o que ocorreu com o emprego no funcionalismo público per capita:

Sei que os republicanos sabem, apenas sabem, que o governo inflou sob Obama. Mas não.

Estou um pouco aborrecido com Bill Clinton: ele simplesmente se apoderou de uma frase que costumo usar, mas não para ser levado a sério. Veja, em palestras sobre economia, com frequência afirmo que tenho uma posição diferente de outros estudiosos, porque conheço algo que muitos jornalistas políticos não sabem, ou seja, aritmética.  Nunca consegui afirmar isso sem ser acusado de ter roubado a frase do Big Dog.

Mas falando sério, foi um discurso surpreendente. Clinton não é apenas um talento político formidável, mas  tem uma capacidade de  tornar qualquer coisa muito técnica e complicada acessível e convincente. Claro que ele tem uma grande vantagem sobre supostos especialistas do outro lado (ainda balanço a cabeça com a implosão Ryan), ou seja, as conhecidas distorções liberais dos fatos.

Mas, você sabe que existe um porém – Clinton cometeu um erro no qual tem persistido há anos. Ele se aferra à noção de que temos um grande problema do desemprego estrutural:

                      “Naturalmente precisamos de um número muito maior de empregos. Mas já existem  mais de três milhões de vagas abertas e não preenchidas nos EUA, especialmente porque as pessoas que se candidatam não têm as competências exigidas para o cargo”

Ele afirma isso há anos. Mas não é verdade – até mesmo os economistas republicanos concordam.

No contexto da convenção, isto não é importante. Mas espero que, se reeleito, Obama não caia na armadilha estrutural.

Uma queixa recorrente das pessoas que comentam neste blog é que elas não entendem minha posição no tocante à política monetária versus a política fiscal como resposta a uma economia profundamente deprimida. Às vezes, dizem eles, afirmo que a política monetária é ineficaz quando a taxa de juro está beirando o zero; outras vezes, reprovo Ben Bernanke por não fazer mais. E então?

Não é uma contradição. O mais recente estudo de Mike Woodford, especialmente se analisado em conjunto com sua análise apresentada no ano passado na conferência de Cambridge Keynes, na verdade explica tudo isso.

O que Mike demonstra é que aquelas pessoas apreensivas com a armadilha da liquidez estão preocupadas há muito tempo – na verdade, desde meu estudo de 1998. A atual política monetária é um problema em dois estágios. Primeiro você precisa convencer o próprio banco central de que é uma boa ideia ele sinalizar que não haverá um retorno à política normal (digamos a regra de Taylor) tão breve à medida que a economia se libera da armadilha da liquidez; depois é preciso convencer o setor privado de que o banco central não mudará, realmente, seu comportamento quando a crise passar.

Minha opinião, manifestada no final de 2008, início de 2009, era de que levaria um longo tempo até atravessarmos as duas etapas; de fato, como a análise de Mike deixa claro, quatro anos na Lesser Depression (um período prolongado de alto patamar de desemprego que começou com a Grande Recessão de 2007-2009 e continua até hoje), e o Fed ainda está avançando devagar na direção da primeira. Enquanto isso, a depressão já estava presente na economia.

E quanto à política fiscal? Como Mike sublinhou em seu estudo anterior, o estímulo fiscal numa armadilha de liquidez não exige que você convença o mercado de que vai se comportar diferentemente uma vez passada a crise.

Isto não depende absolutamente das expectativas; o governo simplesmente trata de criar empregos. De modo que faz muito sentido argumentar que o estímulo é a principal resposta imediata à depressão da economia.

Mas não é também difícil de vender politicamente o estímulo fiscal? Sim, de fato, embora a verdade é que tivemos algum estímulo, que provavelmente teve um grande impacto para amenizar o desastre econômico. E conseguiríamos mais não fosse a oposição escorchante dos republicanos, o que não é um problema de análise econômica.

Então, o que os economistas bem-intencionados devem fazer com a política fiscal e a monetária que não estão cumprindo seu objetivo? A resposta é fazer uma campanha em ambas as frentes, para tentar convencer as pessoas envolvidas no assunto e com influência de que a austeridade é um erro e que o Fed precisa começar a sinalizar sua disposição no sentido de mais inflação antes de elevar as taxas.

E essa é a posição que eu adoto.

Quanto ao GOP, ao ressuscitar a ideia nada boa, muito ruim, na verdade horrível, de um padrão ouro, eles nos oferecem algo sobre o qual refletir a respeito.

Matthew O’Brien levanta um ponto muito claro: qualquer pessoa que acreditar que a era do padrão ouro foi marcada pela estabilidade de preços, ou por qualquer tipo de estabilidade, simplesmente não examinou as evidências. O fato é que os preços estiveram muito mais estáveis na época do perigoso incentivador da inflação Ben Bernanke, do que sob o padrão ouro.

Gostaria de oferecer um argumento diferente. Há uma opinião surpreendentemente generalizada de que o ouro, pelo menos, possuía um poder de compra estável. Mas nada pode estar mais distante da verdade. Na verdade, o preço real do ouro é o valor deflacionado pelo índice de preços ao consumidor, desde 1968.

E há uma faixa de variação muito grande. O que se passa?

Bem, talvez existam muitas bolhas, mas há também uma relação bastante clara (e economicamente compreensível) entre o preço real do ouro e a taxa de juro real: quando as taxas reais de juros estão baixas, os preços reais do ouro estão altos.
E quando as taxas de as taxas de juro ficam baixas? A inflação alta pode causar isso, como ocorreu nos anos 70; mas os juros podem ficar baixos em consequência de uma severa desaceleração econômica, devido a um choque de desalavancagem, como nos últimos anos.
O que isso nos diz sobre como o padrão ouro funcionaria? Diante do tipo de choque que experimentamos, o preço real do ouro subiria. Mas com base num padrão ouro, o preço nominal da commodity ficaria fixo de modo que a única maneira de o valor do ouro aumentar seria por meio de uma queda no nível geral de preços: deflação.

Assim se tivéssemos um padrão ouro operando nesta crise, existiriam poderosas forças inflacionárias atuando: não é exatamente o que o médico ordenou.

Agora, o entusiastas do ouro sem dúvida responderão que, com base num padrão ouro, grandes bolhas não ocorreriam e, portanto, não teríamos severas crises financeiras. E é verdade: com base no padrão ouro os EUA não teriam enfrentado nenhum pânico financeiro, a não ser em 1873, 1884, 1890, 1893, 1907, 1930, 1931, 1932 e 1933. Oh, espere.

A verdade é que retornar ao ouro é quase comicamente (e cosmicamente) uma má ideia.

Continuando a minha série sobre Paul Ryan, examinemos o orçamento (pdf) que ele propõe (ao contrário de vagas promessas) em sua primeira década.

Em primeiro lugar, há um conjunto de reduções de impostos para o grupo de alta renda e para empresas. De acordo com o Tax Policy Center (pdf), o custo destes cortes, em relação à atual política adotada, seria de US$ 4.3 trilhões.

Em segundo lugar, ele propõe cortes de gastos. Destes, aproximadamente US$ 800 bilhões de redução serão obtidos com a conversão do Medicaid num sistema denominado “block grant” (em que cada Estado recebe uma subvenção única e ficará encarregado de decidir quem está qualificado para receber os benefícios e como dividir o financiamento recebido), uma subvenção que deve crescer apenas com a população e a inflação em geral; um grande corte comparado com as projeções que levam em conta os custos crescentes da saúde e o aumento da população idosa (uma vez que os idosos e os deficientes contribuem para a despesa maior do Medicaid). Outros US$ 130 bilhões de economia viriam de algo similar no caso do vale-alimentação. Depois há uma miscelânea de itens: fundos para financiamento da universidade para estudantes pobres e para formação profissional. Seja generoso e chame tudo isto cortes específicos, no montante de US$ 1 trilhão.
Além disto, adicionemos US$ 700 bilhões de cortes no Medicare que Ryan denuncia no Obamacare, mas incorpora no seu próprio plano.

Portanto, se observamos as reais propostas, seriam estas:

Corte de despesas: US$ 1,7 trilhão
Cortes de impostos: US$ 4,3 trilhões.

Este é um plano que aumentaria o déficit em mais de US$ 2,6 trilhões.

Como então, Paul Ryan se autodenomina o falcão fiscal? Ao afirmar que manterá seus cortes de impostos de um modo que a receita fica inalterada, ampliando a base, que ele não quer explicar como, e que fará novos grandes cortes de despesas, que também se recusa a especificar.

E isto é considerado pelos políticos em Washington como ideias sérias e uma firme resolução de reduzir o déficit.

Na semana passada, o presidente do Banco Central Europeu, Mario Draghi, declarou que sua instituição “está pronta para fazer tudo aquilo que for necessário para preservar o euro” – e os mercados celebraram. Os juros sobre as obrigações da Espanha, em especial, caíram bastante, e os mercados de ações prosperaram por toda parte.

Mas será que o euro vai mesmo ser salvo? Esta é uma pergunta para a qual ainda não há resposta.

Em primeiro lugar, a moeda única da Europa é uma construção extremamente imperfeita. E Draghi mostrou ter consciência disto. “O euro é como uma mamangaba (uma espécie de zangão)”, declarou ele. “Trata-se de um mistério da natureza, pois ela não deveria voar, mas voa. Assim, o euro foi uma mamangaba que voou muito bem por vários anos.” Mas, agora, a moeda deixou de voar. O que pode ser feito? Ele sugeriu que a resposta fosse “converter-se numa abelha de verdade”.

Deixando de lado as questões biológicas, entendemos o que ele quer dizer. No longo prazo, o euro só vai funcionar se a União Europeia se tornar muito mais parecida com um país unificado.

Pensemos, por exemplo, na comparação entre Espanha e Flórida. Ambas tiveram imensas bolhas imobiliárias seguidas por quebras dramáticas.

Mas a Espanha enfrenta uma crise que não existe na Flórida. Por quê? O motivo é que, quando o declínio econômico nos atingiu, a Flórida pôde contar com Washington, que assumiu a conta da previdência social e do sistema de saúde, garantiu a solvência de seus bancos, ofereceu auxílio de emergência para os desempregados, e mais.

A Espanha não pôde contar com tal rede de assistência e, no longo prazo, esta situação precisa ser revertida.

Mas a criação dos Estados Unidos da Europa não vai ocorrer em breve – se é que um dia veremos tal coisa – ao passo que a crise do euro está ocorrendo agora.

Assim sendo, o que pode ser feito para salvar a moeda? Bem, qual foi o motivo que permitiu que esta mamangaba voasse durante algum tempo? Por que o euro pareceu funcionar durante os seus primeiros oito anos, mais ou menos? Porque as falhas da estrutura foram mascaradas por um período de prosperidade no sul da Europa.

A criação do euro convenceu os investidores de que era seguro oferecer crédito a países como Grécia e Espanha, antes considerados arriscados, e isto trouxe muito dinheiro a estes países – principalmente para financiar empréstimos privados, e não públicos, sendo a Grécia a exceção.

E, durante algum tempo, todos ficaram felizes. No sul da Europa, imensas bolhas imobiliárias levaram a uma alta acentuada nos empregos ligados à construção, mesmo enquanto a atividade manufatureira se tornava cada vez menos competitiva.

Ao mesmo tempo, a economia alemã, que andava estagnada, começou a prosperar graças à acentuada alta nas exportações destinadas às economias do sul, onde as bolhas tinham se formado. Tudo indicava que o euro estava funcionando.

Então as bolhas estouraram. Os empregos na construção desapareceram, e o desemprego aumentou vertiginosamente no sul; hoje ele afeta mais de 20% da população da Espanha e da Grécia.

Ao mesmo tempo, a renda caiu muito; em geral, grandes déficits orçamentários são o resultado da crise, e não a sua causa. Independentemente disso, os investidores fugiram, aumentando assim o custo do crédito.

Numa tentativa de acalmar os mercados financeiros, os países afetados impuseram rigorosas medidas de austeridade que aprofundaram seu declínio. E o euro como um todo parece perigosamente instável.

O que poderia reverter uma situação tão perigosa? A resposta é bastante clara: os governantes teriam de a) fazer algo para reduzir o custo do crédito no Sul da Europa e b) dar aos devedores europeus o mesmo tipo de oportunidade para quitar as dívidas por meio da exportação, como fez a Alemanha nos anos de prosperidade – isto é, criar na Alemanha um período de prosperidade semelhante ao período feliz vivido no Sul da Europa entre 1999 e 2007. (Sim, isto significaria um aumento temporário na inflação alemã.)

O problema é que os governantes europeus parecem relutantes em aceitar a medida a e demonstram completa aversão à medida b.

Em seus comentários, Draghi – que me parece compreender tudo isto – basicamente sugeriu a ideia de fazer o Banco Central comprar um grande volume de obrigações europeias para reduzir este custo do crédito. Mas, nos dois dias seguintes, representantes do governo alemão pareceram jogar água fria na proposta.

Em princípio, Draghi poderia simplesmente anular as objeções alemãs, mas será que ele estaria disposto a fazer isto? E a compra de obrigações é a parte fácil.

O euro não pode ser salvo a não ser que a Alemanha também esteja disposta a aceitar uma inflação substancialmente mais alta nos próximos anos – e, até o momento, não vi nos representantes alemães nenhum sinal de disposição em debater a questão, que dirá em aceitar aquilo que for necessário. Em vez disso, eles continuam insistindo, apesar dos seguidos fracassos – lembram-se de quando pensamos que a Irlanda estava no rumo da recuperação? -, que tudo ficará bem se os devedores simplesmente respeitarem seus programas de austeridade.

Assim, será que o euro poderia ser salvo? Sim, provavelmente.

Deveríamos salvá-lo? Sim, por mais que sua criação pareça hoje ter sido um grande erro. Afinal, o fracasso do euro não provocaria apenas perturbações econômicas; seria também um gigantesco golpe contra o projeto europeu mais amplo, que trouxe paz e democracia a um continente dono de uma história trágica.

Mas será que ele será mesmo salvo? Apesar da determinação demonstrada por Draghi, esta é uma pergunta que, como já apontei, continua sem resposta. / TRADUÇÃO DE AUGUSTO CALIL

O vice-chanceler alemão diz que a perspectiva da saída da Grécia da zona do euro “perdeu sua aura de terror”. Ao mesmo tempo, a Spiegel relata que o FMI decidiu que não vale mais a pena gastar mais para salvar o país.

Acho sua falta de terror… perturbadora.

Não estou dizendo que a Grécia deve ser mantida no euro; no fim, é difícil enxergar como isto pode dar certo. Mas, se há alguém na Europa pensando que uma saída da Grécia poderia ser contida com facilidade, é preciso deixar claro que isto é um sonho. Uma vez que um país – qualquer país – tenha demonstrado que o euro não é necessariamente para sempre, os investidores – e os correntistas comuns – de outros países vão certamente reparar nisto. Eu ficaria chocado se uma saída da Grécia não fosse seguida por grandes saques bancários em toda a periferia europeia.

Para conter isto, o BCE teria de oferecer um volume imenso de financiamento bancário – tendo provavelmente que comprar também títulos da dívida soberana, especialmente levando-se em consideração o alto rendimento das obrigações espanholas e italianas que podemos verificar enquanto você lê este texto. Será que os alemães estão prontos para este cenário?

Eu aconselharia todos a ter medo, muito medo.

Num comentário paralelo, o rendimento da dívida americana de longo prazo está caindo em território japonês.

No segundo semestre do ano passado, quando a primeira onda de ataques especulativos contra o sistema do euro estava ocorrendo, destaquei o peculiar status de santuário da Dinamarca, que era capaz de solicitar empréstimos a juros muito mais baixos do que países aparentemente comparáveis da zona do euro, como a Finlândia, por mais que a moeda dinamarquesa tenha seu câmbio atrelado ao euro. Argumentei que isto refletia a flexibilidade adicional que a Dinamarca desfruta por ter sua própria moeda; por mais que não haja a intenção de imprimir dinheiro para financiar o governo, o fato de que isto seria possível diante de um aperto de liquidez parece valer muita coisa.

A primeira onda de ataques perdeu força depois que o BCE começou a emprestar grandes somas a bancos tendo a dívida soberana como garantia, uma forma indireta de comprar a dívida em si. Isto deu ao euro mais 7 meses, que foram desperdiçados pelos líderes europeus. E agora estamos de volta à crise – e o status de santuário da Dinamarca é ainda mais extremo.

Extremo? Os juros nominais são agora negativos! O banco central cobra dos bancos particulares 0,2% para ficar com seus depósitos, e os juros sobre a dívida do governo com vencimento em 2 anos são de -0,23%.

A primeira coisa que devemos indagar é por que ninguém opta em vez disso por manter sacos e mais sacos de dinheiro na tentativa de chegar ao menos a um rendimento igual a zero. Creio que a resposta deve estar no custo do armazenamento – o custo de alugar um cofre para guardar tanto papel, e também o risco de os ratos devorarem tudo ou algo do tipo. Estes custos não podem ser grandes, mas parecem ser suficientes para tornar possível um rendimento negativo.

A outra pergunta diz respeito ao rendimento dinamarquês, que é ainda mais baixo do que o rendimento dos títulos da Alemanha. Não sei se alguém realmente pensa que a Alemanha poderia enfrentar um aperto de liquidez – qualquer situação na qual algo deste tipo pudesse ocorrer seria também uma situação na qual o euro seria coisa do passado e a Alemanha teria sua própria moeda novamente. Mas talvez não; além disso, talvez alguém esteja preocupado com a possibilidade de a Alemanha ter de desembolsar muito dinheiro para salvar o euro.

Seja como for, aquilo que está ocorrendo na Dinamarca é indício do quanto a crise do euro é grave – tão grave que as pessoas se mostram dispostas a pagar para ter seu dinheiro guardado em outro lugar.

Estou em Madri, dando 45 trilhões de entrevistas, por isso não tenho escrito muito no blog. Mas fui alertado sobre um ataque notavelmente estúpido a mim sobre o tema da Islândia feito pelo Conselho de Relações Exteriores (CRE) – e uso esse termo deliberadamente.

O pessoal do CRE me recrimina por medir o desempenho econômico da Islândia e dos países bálticos em relação ao pico pré-crise, o que, eles sugerem, é uma espécie de golpe. Por que não medir em relação ao vale pós-crise, caso este em que os países bálticos parecem melhores?

Os economistas vêm estudando ciclos econômicos há cerca de 90 anos, e feito comparações com picos anteriores o tempo todo; aparentemente esses caras não sabem nada disso. Tratemos do assunto com vagar.

Primeiro, pensamos numa recessão como um período em que a economia cai abaixo do seu potencial: a maneira natural de aferir uma recuperação é ver quanto terreno perdido foi recuperado.

Melhor, comparemos dois países hipotéticos – vamos chamá-los de pais I e país L. Os dois sofrem de um sério baque econômico, mas o país I consegue reagir melhor ao choque, de modo que a produção cai somente 10% em I, mas 20% em L. Depois, as duas economias se recuperam. Nessa recuperação, a produção em L cresce mais a partir do vale que a produção em I – mas somente porque o país havia se saído pior antes, Mas o pessoal do CRE queria nos fazer crer que L e não I é a história de sucesso.

Uma pílula de história: a economia americana cresceu 10,9%, sim, 10,9% em 1934. O New Deal triunfante! Ou talvez não. O PIB real ainda estava cerca de 20% aquém do seu nível de 1929.

Portanto, ao comparar a produção com o pico anterior, estou fazendo a coisa óbvia, natural; a alternativa do CRE não faz sentido.

Oh, e Ryan Avent ataca o outro argumento, anterior, do CRE de que os países bálticos cresceram mais desde 2000. Esse é um tipo diferente de confusão, misturando crescimento de longo prazo em potencial com déficits aquém do potencial. A Islândia foi e é um país rico; os países bálticos eram países pobres correndo atrás, o que não é relevante em nenhum dos casos para a história da crise.

Um ponto em que discordo de Ryan é no seu desejo de parar de falar da Islândia. Sim, trata-se de uma pequena ilha que exporta principalmente peixe e alumínio. Mas pegamos nossos experimentos naturais onde podemos encontrá-los. (Milton Friedman baseou sua defesa original das taxas de câmbio flutuantes em parte invocando o exemplo de, acreditem, Tanger). A Islândia foi o único país da periferia europeia que recebeu aportes enormes de capital, e respondeu à crise não com uma inflexível determinação de permanecer no euro ou atrelado a ele, mas desvalorizando. No processo, ela demonstrou que desvalorização é muito mais fácil do que “desvalorização interna”, que é realmente o ponto principal.

Seja como for, hora de sair para outros 300 milhões de entrevistas.