O economista Fernando Veloso está preocupado com a possível ruptura de uma estratégia para a área educacional no Brasil que ele considera acertada e que vem sendo tocada – por tucanos e petistas – desde meados da década de 90. Baseada em avaliação, responsabilização e meritocracia, essa abordagem, em sua opinião, teve início com o programa de reformas do falecido ministro da Educação Paulo Renato, do governo de Fernando Henrique Cardoso.

Especialista em educação, Veloso trabalha no Instituto Brasileiro de Economia (Ibre), da Fundação Getúlio Vargas (FGV). Logo após o falecimento de Paulo Renato, em junho do ano passado, eu dediquei uma das colunas deste espaço justamente à avaliação de Veloso sobre o legado do ex-ministro da Educação de FHC. Naquele momento, o economista do Ibre ainda mantinha o otimismo com os rumos da educação brasileira. De lá para cá, no entanto, o seu tom mudou, à medida que foi ficando mais clara para ele a possibilidade de descontinuidade do modelo.

A primeira medida marcante do enfoque defendido por Veloso foi relacionada ao Sistema de Avaliação da Educação básica (Saeb), um exame amostral que abrangia a quarta e a oitava séries do Ensino Fundamental e o terceiro ano do Ensino Médio das redes pública e privada. Com a mudança implantada por Paulo Renato, o Saeb tornou-se comparável ano a ano, e passou a ser realizado bienalmente.

Outras medidas do ex-ministro foram a introdução do Exame Nacional do Ensino Médio (Enem) e do Provão, o sistema de avaliação do ensino superior, substituído no governo Lula pelo Exame Nacional de Desempenho de Estudantes (Enade). Paulo Renato também criou o Fundo de Manutenção e Desenvolvimento do Ensino Fundamental e de Valorização do Magistério (Fundef), pelo qual se reforçou o financiamento do Ensino Fundamental.

No início do governo Lula, com Cristovam Buarque como ministro da Educação, a agenda ficou meio perdida, segundo Veloso. Mas foi retomada na gestão de Tarso Genro como novo titular do Ministério, entre 2004 e 2005, e especialmente pela ação do atual ministro, Fernando Haddad, como secretário-executivo da pasta.

Ainda na administração de Genro, foi criada a Prova Brasil, no rastro do Saeb, mas com caráter universal (para a totalidade dos alunos), e restrita às escolas públicas e à quarta e à oitava série do Ensino Fundamental. A periodicidade manteve-se de dois em dois anos, com início em 2005, e o Saeb na antiga versão amostral continuou a ser feito, junto com a Prova Brasil. Além disso, foi lançado o Fundo de Manutenção e Desenvolvimento da Educação Básica e de Valorização dos Profissionais da Educação (Fundeb), que ampliou o Fundef para creche, pré-escola e Ensino Médio.

Em 2007, finalmente, criou-se o Índice de Desenvolvimento da Educação Básica (Ideb), que combina o Saeb e a Prova Brasil com um índice de aprovação. Pelo Ideb, é possível avaliar individualmente cada escola pública do Brasil. Foram estabelecidas metas para o Ideb até 2021, individualizadas por escolas, municípios, Estados e o País como um todo.

Para Veloso, o passo seguinte seria o de construir políticas efetivamente voltadas para melhoria dos indicadores do Ideb. Mas ele não tem visto isto acontecer, o que o levou a se preocupar com a perda de continuidade da agenda de avaliação e responsabilização.

Bush versus Obama

Para esclarecer o seu ponto, o economista traça um paralelo com os Estados Unidos, cujo sistema de educação básica guarda algumas semelhanças com o brasileiro, como a descentralização, em que as escolas estão na alçada de Estados e distritos (municípios, no caso brasileiro). Tanto no Brasil como nos Estados Unidos, o governo federal não tem como intervir diretamente, mas pode influenciar o sistema por indução, incentivos e transferência de recursos.

Nos Estados Unidos, logo no início do governo Obama, foi criado o fundo federal “Race to the Top” (Corrida para o Topo), de US$ 4,35 bilhões, para estimular programas estaduais de reforma da educação. Para receber os recursos, os estados precisam implementar reformas, de acordo com critérios fixados pelo governo federal. Um dos principais é que os Estados tenham um sistema de avaliação de alta qualidade.

Nesse ponto, observa Veloso, o Brasil está surpreendentemente mais avançado que o sistema americano. Embora os Estados brasileiros não sejam obrigados a implementar a Prova Brasil e o Ideb, este sistema de avaliação nacional, criado pelo governo federal, foi adotado unanimemente pelas unidades da Federação e pelos municípios. Assim, o sistema é único, o que permite comparar, por exemplo, a nota do Piauí com a do Rio de Janeiro.

Já nos Estados Unidos, o programa “No Child Left Behind” (“Nenhuma Criança Deixada para Trás”), implantado pelo ex-presidente George Bush em 2002, é um sistema que fixou metas para Estados e escolas. O problema, porém, é que são os Estados que estabelecem as suas próprias provas. Assim, apesar de haver metas de proficiência para disciplinas como leitura, inglês e matemática, o seu cumprimento depende dos diferentes critérios estaduais.

Uma das providências do “Race to the Top” de Obama foi justamente a de nivelar os exames estaduais. O programa também determinou sistema de avaliação de professores e obrigou os Estados a terem planos sobre como melhorar as piores escolas. Assim, já que não pode intervir diretamente (como no Brasil), o governo federal americano lançou mão de recursos bastante elevados para induzir os Estados e distritos a implementarem as reformas.

“Eu tinha a impressão de que o Brasil ia caminhar nessa direção”, comenta Veloso. Ele nota, inclusive, que há um bom exemplo desse tipo de relação no Estado do Ceará. Lá, o governo condicionou parcialmente a transferência de recursos do ICMS para os municípios a indicadores educacionais.

No Brasil como um todo, porém, a agenda não andou, na avaliação de Veloso. Ele acha que essa paralisação pode estar ligada ao fato de que, a partir de 2009, a preocupação do Ministério da Educação voltou-se excessivamente para o Enem, que apresentou uma série de problemas de grande repercussão.

O projeto de grande ampliação da escala do Enem como porta de entrada do sistema universitário, na opinião do economista, foi precipitado. O Instituto Nacional de Estudos e Pesquisas Educacionais Anísio Teixeira (Inep), um órgão de avaliação, teve que se imiscuir em questões logísticas para as quais não estava bem preparado, ao ter de planejar e aplicar uma prova de escala nacional numa mesma data. Veloso também acha que o banco de questões do Enem é pequeno para a ambição do exame, o que aumenta a chance de “vazamentos” (isto é, de que questões aplicadas a estudantes em pré-testes caiam logo depois no Enem).

Um dos maiores prejuízos causados pelos problemas recentes do Enem, segundo o economista, foi prejudicar a credibilidade do Inep, que ele considera como o principal responsável por toda a arquitetura de avaliação educacional no Brasil. Isto, por sua vez, para Veloso, “é danoso para a credibilidade do sistema de avaliação, que foi algo construído desde meados da década de 90 com muito cuidado”.

Porcentual do PIB

O Plano Nacional de Educação, em discussão no Congresso, visa estabelecer metas para os próximos dez anos. Mas a única discussão que Veloso observou até agora é sobre quanto deve ser gasto em educação no Brasil como proporção do PIB. Hoje, gasta-se 5% do PIB, a meta do projeto é de 7%, e há várias confederações de educação e outros órgãos que defendem o porcentual de 10%.

“A discussão não está avançando no Congresso, porque toda a briga é em relação a este porcentual do PIB”, ele critica. Não há, para o economista, nenhum debate sobre qual devem ser as metas, como elas devem ser atingidas e como os recursos serão gastos. “Não há discussão relevante de conteúdo, e o debate de educação resume-se a dois tópicos – o porcentual do PIB e o piso nacional dos professores”, acrescenta.

É uma abordagem da educação muito distante da agenda de avaliação, meritocracia e responsabilização que vinha sendo conduzida. Veloso considera que, apesar do lento avanço, os indicadores de qualidade de educação estavam e estão melhorando. “A gente devia persistir nesse caminho, e há um risco claro de desvio de rota – não sei o que vai acontecer”, ele lamenta. Uma interrogação adicional é a substituição no Ministério da Educação de Haddad, que vai concorrer à prefeitura de São Paulo.

Abaixo, minha coluna na AE-News/Broadcast da 5ª feira, 5/1/12:

Para o economista Samuel Pessôa, sócio da consultoria Tendências, países da área do euro poderiam quebrar sem provocar uma crise de grande magnitude, como a que se sucedeu ao colapso do Lehman Brothers, em setembro de 2008. Para que isso ocorra, no entanto, é preciso antes harmonizar as leis de falência dos diversos participantes da moeda única, e há necessidade de uma instituição única com a incumbência de liderar processos de quebra bancária, abrangendo todos os países do euro.

Pessôa, que também é ligado ao Instituto Brasileiro de Economia (Ibre), da Fundação Getúlio Vargas (FGV), acha que a Europa está longe de chegar ao ponto descrito acima. Mas ele considera que esse é um caminho possível, e que seria uma solução para crise europeia melhor do que a propalada união fiscal.

O economista nota que o Banco Central Europeu (BCE) vem mantendo a liquidez dos bancos da região por meio de empréstimos com cláusula de recompra. Em troca, os bancos deixam títulos como garantia, e boa parte destes são papéis soberanos dos países do euro, incluindo os que estão em situação mais periclitante em termos de crédito.

Essa política do BCE, na sua visão, permite aos bancos europeus continuar refinanciando os países do euro, mesmo os que estão em pior situação. Na verdade, esse procedimento evita que o spread entre os títulos das nações problemáticas e os da Alemanha aumente ainda mais do que os níveis já atingidos. Dessa forma, a ação do BCE impede a quebra de países, e isso, por sua vez, impede a quebra dos bancos recheados de títulos soberanos.

Para Pessôa, essa política de financiamento do BCE pode prosseguir enquanto não surgir o risco inflacionário na Europa. Por outro lado, ela apenas adia o problema: as dívidas dos países com dificuldades crescem como bola de neve e em algum momento futuro o problema, com dimensões bem maiores que as atuais, terá de ser resolvido.

O BCE, ele continua, não tem opção a não ser prosseguir com esse tipo de atuação, porque as nações do euro não podem quebrar. Se isso acontecer, a falência arrastará consigo os bancos, levando a uma crise de enormes proporções, comparável à quebra do Lehman Brothers.

O economista lembra que o endividamento provocado pela queda de spreads nos países eriféricos (ou com menos tradição de solidez monetária) da Europa, após a introdução do euro, foi financiado com entradas de capitais. Em geral, bancos locais de cada país captavam em outras nações da zona monetária para financiar investimentos imobiliários, déficit público, ou uma combinação dos dois.

Assim, continua Pessôa, houve um processo de entrelaçamento dos passivos dos diversos bancos da zona do euro. Não houve, porém, nada semelhante pelo lado do ativo. Os bancos dos países hoje em pior situação – Grécia, Portugal, Espanha e Itália – aplicaram os recursos captados externamente nos seus mercados domésticos, financiando seus governos e a aquisição da casa própria. O caso da Irlanda foi um pouco diferente.

De qualquer forma, na sua visão, se houver default de algum daqueles países, o processo provocará imensas perdas nos bancos locais, que certamente quebrarão. Isso, por sua vez, pode, numa reação em cadeia, provocar uma quebradeira sistêmica de todos os bancos da zona euro, num cenário catastrófico.

Pessôa observa que não há, na zona da união monetária, algum órgão transnacional de fiscalização bancária e de gestão de falências financeiras. Dessa forma, se qualquer banco for à lona, o processo será caótico. Cada país da zona do euro tem a sua própria lei de falência, e apenas no Reino Unido e na Alemanha (e, em breve, na Holanda), essa legislação atende as exigências de uma falência bancária.

Deriva daí a sua conclusão de que a zona do euro precisa de uma entidade desse tipo, com o poder de intervir em qualquer banco da área antes que o capital fique negativo. Essa agência precisa ter o direito de determinar medidas rápidas de adequação de capital quando houver riscos, e ter o poder de intervir quando as determinações não forem cumpridas.

Outras atribuições típicas seriam a de separar o “banco bom” do “banco ruim”, vender o primeiro e impor perdas aos acionistas se a venda não for suficiente para cobrir o rombo. A agência defendida por Pessôa também teria o direito de impor perdas aos detentores de dívida subordinada se o capital e a venda do “banco bom” não fossem suficientes para aquele propósito. E, caso o rombo fosse maior do que todas aquelas fontes de resgate, teria de haver um Fundo Garantidor de Crédito (FGC), como no Brasil. Finalmente, a agência deveria ter mecanismos para distribuir as perdas, quando fosse o caso, entre as instituições financeiras e suas subsidiárias em diversos países europeus.

Para Pessôa, com uma arquitetura institucional desse tipo, os países da zona do euro poderiam quebrar. Se, por exemplo, houvesse um default da Grécia, os bancos do país entrariam em colapso e a agência europeia de reestruturação de instituições financeiras interviria. Imporia perdas aos acionistas, venderia os “bancos bons”, imporia perdas da dívida subordinada e acionaria, caso necessário, o FGC.  Com isso, o colapso não se alastraria para o sistema
bancário de outros países, e haveria uma forma ordenada de administrá-lo.

O problema, ele conclui, é que, enquanto não houver uma instituição desse tipo, só resta ao BCE a alternativa de financiar continuamente os bancos europeus. E estes, por sua vez, prosseguirão financiando os países com problemas de crédito.

Segue minha coluna na AE-News/Broadcast, da quarta-feira, 21/12. 

Para os economistas Felipe Salto e Rafael Cortez, da consultoria Tendências, o ponto central da agenda econômica da presidente Dilma Rousseff é derrubar os altos juros brasileiros. Em recente relatório, eles afirmam que “no campo do imaginário político (que ignora as complexidades das relações econômicas), FHC seria o governo da estabilização, Lula, o da inclusão social, e Dilma, a presidente que ‘derrubou’ os juros’”.
 
Para os dois economistas, apesar de encoberto durante a campanha eleitoral, o desenvolvimentismo de Dilma apareceu e cresceu a partir do momento em que ela começou a governar. Nesse sentido, surgiu uma nova “harmonia” entre o Banco Central e o Ministério da Fazenda, com a política de juros, anteriormente reservada exclusivamente à primeira instituição, passando a ser pactuada entre os dois principais polos de poder da política macroeconômica.
 
Outro aspecto da gestão econômica de Dilma, para os economistas, é o nacionalismo, com acusações de “guerra cambial” lançadas contra outros países, intervenções no mercado de derivativos e tentativa de manter uma taxa de câmbio competitiva – tudo em nome da defesa da indústria nacional. Ambiciosamente, a presidente quer acelerar o crescimento sem perder controle da inflação, que será combatida mais pela expansão da oferta – leia-se investimentos – do que pela contenção da demanda. E o Estado assume a liderança estratégica do desenvolvimento.
 
Partindo de todos os pressupostos dessa análise, Salto e Cortez tentam verificar até que ponto o objetivo de Dilma de fazer um “governo da oferta” é viável. Em outras palavras, eles tentam verificar se é possível expandir a oferta mantendo o elevado consumo característico dos últimos anos. Mais especificamente ainda, os economistas querem ver se é possível ter uma trajetória de juros que simultaneamente controle a inflação e permita o aumento de investimentos.
 
Utilizando um modelo alimentado por informações como taxa de investimentos, confiança do consumidor, risco Brasil, investimentos públicos, desembolsos do BNDES à indústria e juros reais, Salto e Cortez investigam a formação dos investimentos privados e dos investimentos totais. A questão final é a de saber como a política econômica pode estimular os investimentos, elevando a taxa de formação bruta de capital fixo para 24% do PIB.
 
Num primeiro passo, os dois profissionais da Tendências indicam uma verdade quase óbvia, de que juros mais baixos estimulam o investimento privado, mas vão além disso: eles quantificam este efeito e chegam a números que confirmam que o cenário otimista de taxa de juros que o governo traçou de fato “entrega” a taxa de investimentos pretendida. Ou, para ser mais preciso, chega quase lá.
 
Assim, as simulações mostram que uma trajetória que derruba a Selic para 9% em 2013 e a mantém neste patamar em 2014 aponta para uma taxa de investimentos ao final do governo Dilma de 22,7% do PIB, num salto de quase quatro pontos porcentuais em relação aos 19% de 2011. Já seria uma taxa de investimento respeitável, que poderia sustentar um ritmo de crescimento mais ambicioso, talvez algo em torno dos 5% que a Fazenda almeja como ritmo de cruzeiro para o Brasil no médio prazo. Nesse cenário, a taxa real de juro já cai abaixo de 3% ao final de 2012, e fica abaixo deste nível até o fim do governo Dilma.
 
Infelizmente, porém, Salto e Cortez não apostam nessa trajetória virtuosa. Eles fazem uma segunda simulação, na qual a Selic volta a subir em 2013 por causa de pressões inflacionárias, e termina o mandato da presidente em 12,5%. Neste caso, a taxa de investimentos sobe para apenas 20,3% em 2014, com uma evolução muito pequena, de pouco mais de um ponto porcentual, no governo Dilma. A taxa de juro real, por sua vez, cai abaixo de 3% no quarto trimestre de 2012, mas volta a ficar acima de 6% em 2014.
 
O problema básico, para os economistas da Tendência, é que, para garantir o cenário virtuoso de taxas de juros, que significa uma política monetária fortemente expansionista, o governo deveria fazer um esforço redobrado na política fiscal. Sem isso, eles preveem que a inflação volte, obrigando o BC a subir o juro mais adiante.

Diante do quadro complicado das contas públicas, em que o bom resultado de 2011 deveu-se a fatores que não devem se repetir – ajuste real zero do salário mínimo e queda nos investimentos públicos -, eles acham que o esforço tem de ser feito em cima do custeio e, principalmente, das despesas de pessoal.
 
Salto pensa que uma solução possível seria limitar o crescimento das despesas de pessoal à metade da expansão do PIB para os próximos anos, o que faria com que elas se retraíssem como proporção do produto, dando lugar a mais investimentos públicos ou a superávits primários maiores. Mas ele está cético em relação à disposição do governo de pagar esse preço político, mesmo porque a visão desenvolvimentista pode considerar que não é necessário o sacrifício - juros em queda, investimento em alta e inflação controlada seriam possíveis mesmo sem um aperto adicional na trajetória das contas públicas.

Abaixo, a minha coluna na AE-News/Broadcast da 4ª feira, 14/12.

Nos últimos meses, todos nós fomos bombardeados por análises negativas sobre a situação na zona do euro. Como, de fato, as notícias na maioria dos países da moeda única só têm feito piorar, o pessimismo parece plenamente justificável. Porém, mais recentemente a negatividade atingiu outro patamar, com respeitados economistas considerando que o cenário mais provável é que em algum momento futuro haja uma ruptura, com um ou mais países abandonando o euro. Esta hipótese, por sua vez, é considerada por muitos um desfecho catastrófico para a economia global, que poderia provocar um abalo igual ou pior do que o causado pela quebra do Lehman Brothers em setembro de 2008.

Diante desse clima de alarme, é salutar prestar atenção às poucas vozes discordantes, daqueles que creem ser possível a sobrevivência do euro e não consideram que o desastre é quase inevitável. Não porque eles necessariamente tenham razão – é claro que é impossível saber -, mas porque a situação atual é tão incerta e inusitada que a prudência recomenda avaliar todos os cenários possíveis, com a única precondição de que tenham sido concebidos por profissionais gabaritados.

Na minha última coluna aqui no AE-News da Broadcast, Gustavo Franco, ex-presidente do Banco Central, e hoje na Rio Bravo, delineou uma posição um pouco menos alarmista sobre o futuro do euro. Ele notou que a atual crise europeia é um evento de “lenta fervura”. Assim, há tempo para construir uma saída, que, em sua opinião, envolveria o Banco Central Europeu (BCE) assumir que um enorme aumento do seu balanço é compatível com o papel dos BCs de emprestadores de última instância num contexto financeiro radicalmente distinto do que existia até os anos 80.

Outro economista com tons menos dramáticos é Martin Feldstein, de Harvard, e que foi o principal assessor econômico do presidente Ronald Reagan. Em artigos recentes no Financial Times e na Foreign Affairs, Feldstein, por um lado, não exala nenhum entusiasmo pelo euro. Pelo contrário, ele até recorda os leitores de como previu que a União Europeia não iria dar certo, e que traria mais problemas do que benefícios.

Por outro lado, Feldstein acha que não há nenhuma razão de fundo para a Itália reestruturar sua dívida (ele não descarta essa hipótese, mas acha que só ocorreria por pânico do mercado, e não por razões fundamentais). O economista nota que a Itália tem até algum superávit primário, e que, com um ajuste fiscal de 3% do PIB – por ele considerado concebível – e formas estruturais, teria condições de reduzir a dívida pública de 120% para 65% do PIB em 15 anos.

Dessa forma, independentemente do que acontecer com a Grécia, é possível evitar um desastre generalizado na zona do euro, e a moeda única pode sobreviver com todos os seus defeitos.

Razões políticas

Uma visão ainda mais positiva sobre a atual crise, e claramente contra a corrente majoritária, é sustentada pelo economista Renato Fragelli, da Escola de Pós-Graduação em Economia (EPGE), no Rio. Num texto recente, ainda não publicado, com o título de “O euro sobreviverá”, Fragelli escreve que, apesar das “deficiências genéticas” que os economistas acertadamente veem no euro, a moeda única sobreviverá por razões políticas.

Os problemas de origem do euro são bem conhecidos dos economistas. Neste caso, inclusive, não se pode criticá-los por falta de antevisão. Houve muitos alertas antes do lançamento da moeda única, vindos de nomes ilustres como o próprio Feldstein e o prêmio Nobel e ícone Milton Friedman, sobre o fato de a zona do euro não constituir uma “zona monetária ótima”.

No seu texto, Fragelli discorre brevemente sobre esses pecados originais do euro, o que, aliás, também aparece, e de forma mais detalhada, no artigo de Feldstein na Foreign Affairs. O economista da EPGE aponta que a mobilidade do trabalho, pré-condição importante para uma zona monetária ótima, está longe de satisfatória na Europa, por razões linguísticas e culturais. Além disso, os distintos graus de industrialização levam as economias nacionais do euro a reagir diversamente a choques, sem que haja oscilação cambial para a sua absorção. Finalmente, a política fiscal diferenciada de cada país faz com que os efeitos de decisões de política monetária que são adequados para alguns sejam insuficientes ou exagerados para outros.

Mas Fragelli recorda que um dos motivos que levaram à criação do euro foi a ocorrência, desde o colapso do regime Bretton Woods em 1971 (câmbio predominantemente fixo), de frequentes “rusgas cambiais” entre os países europeus, com desvalorizações competitivas e “exportação de desemprego”. Assim, se por um lado o euro deixa muito a desejar, a situação anterior, com diversas moedas num espaço econômico tão integrado, também apresentava problemas.

O economista observa que havia limites fiscais no acordo de Maastricht, que levou à criação do euro, mas o descumprimento pelas próprias Alemanha e França desmoralizou aquelas provisões. Na visão de Fragelli, a Europa tem desequilíbrios fiscais estruturais, fruto de um modelo de bem-estar social montado antes da ascensão industrial da Ásia, e que não resistiu à competição do baixo custo salarial vinda do Oriente. A saída seria cortar tributos, para restaurar a competitividade, mas isso exigiria reduzir programas sociais. Segundo Fragelli, “a crise atual resulta da incapacidade dos políticos europeus em negociar uma adaptação realista aos novos tempos”.

Ainda assim, ele é otimista, pois a crise embutiria a sua própria solução. Fragelli observa que, em tempos de crise, os políticos conseguem justificar políticas de austeridade, ainda mais se podem jogar parte da “culpa” no mercado, no FMI ou no governante de um país estrangeiro, referência à chanceler alemã Angela Merkel. Como se sabe, o ajuste que se tenta impor aos países problemáticos do euro é visto, certa ou erradamente, como algo derivado principalmente da pressão alemã.

Ajuda do BCE

Como Feldstein, Fragelli focaliza principalmente o caso italiano que, pelo tamanho do país, pode ser mesmo a peça decisiva para determinar se o euro explode ou não. Segundo o economista da FGV, o respeitado presidente italiano Giorgio Napolitano conduziu com habilidade a saída do desgastado ex-primeiro-ministro Silvio Berlusconi, colocando no lugar o técnico Mario Monti, com a missão específica de fazer os ajustes que em tempos normais são procrastinados por causa do jogo político.

Para Fragelli, os italianos sabem que tem mais a ganhar do que a perder permanecendo no euro, e o BCE dará a sobrevida necessária ao país, comprando seus títulos, em troca dos “ajustes longamente adiados”. Ele nota que é mais fácil para o Parlamento italiano aprovar medidas requeridas pelo BCE, uma instituição europeia, do que algo que venha como imposição de bancos privados.

Fragelli acha que outros países, como Espanha e Portugal, acabarão seguindo a mesma trilha que ele crê provável para a Itália. Já no caso da Grécia, o economista pensa que talvez a saída do euro seja inevitável. Porém, limitada a um pequeno país, não destruiria a moeda única (visão parecida com a de Feldstein). O economista da EPGE prevê um período de dois a três anos de crescimento débil nos países em processo de ajuste, mas acredita que a recessão será superada à medida que as mudanças estruturais na política fiscal forem se firmando e fazendo efeito.

Segue minha coluna da AE News/Broadcast da quarta-feira, 7/12:

A crise europeia hoje pode ser vista como um impasse conceitual, quase filosófico, sobre o papel e a atuação dos bancos centrais no século XXI. A visão é de Gustavo Franco, ex-presidente do Banco Central (BC), que vem pesquisando o tema. Em alguns dias, será divulgada uma “Carta Econômica” da Rio Bravo Investimentos, da qual Franco é sócio-fundador, sobre o assunto.

Para Franco, o Banco Central Europeu (BCE) ainda não chegou ao ponto de, como o Federal Reserve (Fed, o BC americano), embarcar numa enorme expansão do seu balanço. Não que o Fed tenha feito isto depois de muita reflexão e do estabelecimento de uma clara doutrina: na verdade, em uma sucessão de emergências e ao sabor de improvisações e tropeços, o BC dos Estados Unidos rumou naquela direção. Já o BCE resiste ainda a ser carregado pelos
fatos dessa maneira.

Franco organiza em torno de uma matriz muito simples a estimativa das demandas de financiamento na zona do euro. Ele observa que há necessidade de financiamento de fluxos e estoques – isto é, de déficits e dívida – e de países e bancos.

Na primeira célula, ele coloca fluxos de países, isto é, os recursos para financiar os déficits fiscais das nações problemáticas da zona do euro durante alguns anos. Com base nos programas stand-by do Fundo Monetário Internacional (FMI), Franco estima algo como 22% a 23% do PIB de Grécia, Portugal, Irlanda, Espanha e Itália, o que daria cerca de US$ 850bilhões.

Na segunda célula, entra o fluxo para os bancos. Basicamente, é o cálculo da necessidade de recapitalização diante do desconto parcial das dívidas (o que no mercado é chamado de “haircut”) dos países em dificuldades, já precificado pelos mercados. A estimativa é sobre os recursos para se reconstituir, diante das perdas, o capital equivalente a 9% dos ativos
ponderados, de acordo com as regras do acordo da Basileia. Neste caso, o cálculo aproximado de Franco é de US$ 360 bilhões.

A estimativa das células de “estoque” é mais complicada, segundo o economista. E a conta também é certamente mais salgada. No caso dos países, trata-se de um conjunto de dívidas grandes e longas que têm de ser rolado, a um ritmo de 16% do PIB ao ano, por um prazo difícil de determinar. Supondo, por exemplo, um suporte para a rolagem de 50%, o “céu é o
limite” da necessidade de financiamento, diz Franco.

Mas “o céu é o limite mesmo”, prossegue o economista, quando se pensa na quarta célula, do funding dos bancos. Isto é, quanto eles podem perder de captação para sustentar os ativos que possuem. Franco explica que os bancos sempre podem liquidar ativos diante da perspectiva de endurecimento da captação, mas isso é justamente o tipo de “ajuste” de que a Europa não precisa num momento de contração. O tamanho dessa “quarta célula” é indeterminado, mas ele lembra apenas, a título de parâmetro, que os ativos totais dos bancos europeus estão na casa de US$ 50 trilhões.

O “novo normal”

Na verdade, o BCE já participa do financiamento de estoques de bancos e países, mas em dimensão bem pequena diante do que pode vir a ser a real necessidade. Na visão de Franco sobre como a crise europeia deve se encaminhar, o financiamento para fluxos virá do Fundo Monetário Internacional (FMI), do fundo de estabilização europeu e algo
do mercado. Por essa via se daria conta de algo um pouco acima de US$ 1 trilhão.

A conta dos estoques, porém, só pode ser absorvida pelo BCE, que, diferentemente do Fed, não passou por uma expansão de balanço de proporções dramáticas. Se for tomado o processo ocorrido no BC americano, que saiu de US$ 880 bilhões para um pouco menos do que US$ 3 trilhões, haveria espaço para uma expansão do balanço do BCE de pelos menos
US$ 2 trilhões. “O problema é que os alemães vêm resistindo bravamente a isso”, diz Franco.

A questão, para o economista, é a de entender que essa megaexpansão do balanço de um banco central não é tão heterodoxa e excepcional quanto parece à primeira vista. Para padrões da prática dos BCs até a década de 80, sem dúvida o que o Fed fez com o seu balanço – e que Franco pensa que o BCE deverá cedo ou tarde ser empurrado a fazer -
parece de fato um descalabro.

Mas, ele continua, as circunstâncias são outras, e o “novo normal” pode ser realmente muito diferente do antigo. A grande mudança, para Franco, está ligada à revolução dos derivativos e a forma como esta afeta o papel dos BCs como emprestadores de última instância. Antes, essa atuação ia até um certo porcentual dos ativos dos bancos e agora, no caso do Fed, ampliou-se para incluir o chamado “shadow banking system” (“sistema financeiro à sombra’, isto é,
entidades não bancárias com atividades típicas de banco), empresas securitizadoras e até empresas produtivas com operações financeiras complexas.

Dessa forma, a crise chegou ao “ponto conceitual e político da extensão do balanço do banco central”. Enquanto o Fed já deu o passo decisivo, o BCE titubeia por causa da resistência alemã. Mas Franco não vê nada de resoluto na trajetória recente do BC americano. O inchaço do balanço derivou de uma série de atuações para apagar incêndio, e, como ele lembra, “todo mundo ficou horrorizado, achando que aquilo era só porque havia uma corrida bancária, mas que depois que passasse a situação se normalizaria”. Só que o balanço não retornou ao tamanho original, ele acrescenta.

O ex-presidente do BC acha que os derivativos, securitizações e operações estruturadas exponencializaram o tamanho potencial dos problemas que um BC pode enfrentar no seu papel de emprestador de última instância. “Até onde eu fui na minha pesquisa, há um reconhecimento muito claro na literatura acadêmica de que o mundo ficou mais perigoso a
partir de certo momento no final do século XX”, ele explica.

Apesar da resistência alemã, Franco vê o BCE já ensaiando os primeiros e tímidos passos na trilha aberta pelo Fed. A recente intervenção concertada de bancos centrais, envolvendo linhas em dólares do Fed para o BCE, aumentou um pouco mais o balanço do BC americano, mas levou o par europeu junto.

Visão menos alarmista

O economista tem uma visão um pouco menos alarmista da situação europeia do que muitos dos seus colegas. Diferentemente do que aconteceu na quebra do Lehman Brothers no final de 2008, Franco vê agora um processo de “lenta fervura”: os leilões de títulos dos países problemáticos vão acontecendo com taxas insustentáveis, mas com rolagens relativamente pequenas a cada vez. Se em algum momento uma solução efetiva fizer as taxas baixarem
significativamente em países como Itália e Espanha, é possível escapar da armadilha.

Ele nota que o evento Lehman foi caracterizado por uma corrida bancária. No caso da zona do euro, houve algo nessa direção quando recentemente as taxas dos leilões começaram a subir demais, e surgiu um prêmio de risco significativo para o sistema bancário. O economista sente agora, porém, uma “mudança na direção dos ventos”.

Se a análise de Franco estiver correta, e o grande impasse no caminho de uma solução para a crise europeia for no fundo uma questão conceitual e política, há de fato algum espaço para um otimismo muito cauteloso. “Tinha a sensação de que estávamos caminhando para um impasse e agora caminhamos para uma solução”, ele arrisca.

Segue abaixo minha coluna na AE-News da Broadcast, da 4ª, 30/11:

Independentemente da decisão que for tomada hoje na última reunião do Comitê de Política Monetária (Copom) de 2011 (a aposta dominante é de mais um corte de 0,5 ponto porcentual, para 11%), o Banco Central parece terminar o primeiro ano do governo de Dilma Rousseff maior do que começou. Isso não significa que a maioria dos analistas passou a concordar com a estratégia de política monetária do BC, que assumiu riscos, fez uma aposta, e até agora se saiu relativamente bem.

A decisão crucial do Copom em 2011 foi a de baixar em 0,5 ponto porcentual a Selic na reunião terminada em 31 de agosto. Não há dúvida de que esse foi um momento decisivo e um marco na carreira de Alexandre Tombini, presidente do Banco Central desde o início do governo Dilma.

Antes de assumir o topo da hierarquia no BC, Tombini, como diretor, já era visto como menos ortodoxo do que a maioria  dos economistas do mercado financeiro e de instituições acadêmicas que passaram pelo Copom desde a introdução do sistema de metas em 1999. A partir do final de 2010, o uso de medidas macroprudenciais como parte do arsenal anti-inflacionário foi criticado pelos que já apontavam alguma flexibilização do sistema de metas – e o atual presidente do BC era percebido como um dos principais formuladores desta mudança.

Nada do que aconteceu anteriormente, porém, foi comparável ao choque proporcionado pelo Copom de agosto, quando o corte pegou o mercado de surpresa, e foi decidido num momento em que as expectativas de inflação estavam bem acima do centro da meta tanto para 2011 quanto para 2012.

De certa forma, a tônica da política monetária no primeiro ano do governo Dilma pode ser depreendida a partir do Copom de agosto e das reações dos analistas à decisão. O interessante, no caso, não foi apenas a reação imediata, majoritariamente crítica, mas sim a gradual convergência do mercado para a visão do Banco Central sobre o impacto da crise europeia e o ritmo de desaceleração da economia brasileira.

Em tons mais ou menos velados, diversos analistas – alguns marcadamente críticos da atuação recente do BC – admitiram que Tombini e companhia enxergaram na frente. Isso, por sua vez, deu à autoridade monetária uma aura de prestígio que contrasta com a visão inicial de que o atual presidente do BC seria um tecnocrata retraído a quem faltaria a capacidade de se impor demonstrada pelo seu antecessor, Henrique Meirelles.

Dessa forma, o ano não termina mal para o Banco Central, e Tombini e os demais diretores do Copom provavelmente terão um réveillon relaxante e com algo a celebrar. É verdade que ainda há alguma chance de a inflação de 2011 ultrapassar o teto da banda de 6,5%, o que provocaria em janeiro o ritual um pouco constrangedor da carta de justificação. Mas é pouco provável que, com a perspectiva cadente da inflação em 12 meses, o BC seja muito castigado por alguns décimos de porcentagem além do limite.

Por outro lado, é ilusão imaginar que os membros do Copom podem se dar ao luxo de descansar um pouco sobre os louros da antecipação aparentemente certeira dos efeitos da crise europeia – a queda de braço entre o BC e a visão mais ortodoxa da política monetária está longe de decidida.

Críticas

Se é verdade que a maior parte do mercado reconheceu a antevisão do BC sobre a situação externa, isto não significa um aval à atual política monetária. Persistem entre os analistas variados graus de crítica à atuação do BC.

No nível mais ameno, estão aqueles que consideram que os maiores pecados recentes do Banco Central estão ligados à comunicação deficiente, especialmente nas semanas que antecederam a reunião de agosto.

Num segundo degrau, não necessariamente excludente do primeiro, figuram os que acham que houve uma forte mudança de estilo com Tombini, com o Banco Central tornando-se mais reativo aos riscos para a atividade econômica e o emprego, e menos reativo ao risco inflacionário.

Essa postura, típica do que os americanos chamam de “doves” (pombos), não deve ser confundida com indiferença ao risco inflacionário. É apenas uma questão de gradações relativas entre a suscetibilidade aos riscos de inflação e de atividade, sendo normal que pombos e falcões (“hawks”) convivam nos mais importantes bancos centrais do
mundo.

Num terceiro nível, estão aqueles que ainda acham que houve uma flexibilização excessiva do sistema de metas de inflação, que o Banco Central está perdendo cacife como coordenador de expectativas ao alongar excessivamente o horizonte de convergência da inflação para o centro da meta, e que houve uma perda de autonomia da autoridade monetária.

Nesse último caso, não se trata de dizer que o Planalto e a Fazenda ditam a política monetária, mas sim que o BC leva em conta nas suas decisões algum parâmetro mínimo de crescimento – o digamos, 3% –, abaixo do qual se produziria um desconforto político indesejado.

Uma medida do relativo sucesso do Banco Central neste final de 2011 é que este terceiro nível de crítica vem cedendo espaço, na visão dos analistas, aos dois primeiros (sendo que o rótulo de pombo nem sempre é crítica, dependendo do analista).

Trunfos

E o Banco Central vai entrar em 2012 com dois trunfos adicionais. Na verdade, Tombini – e ninguém em sã consciência – desejaria que o primeiro deles fosse ativado. Mas o fato concreto é que as perspectivas da crise europeia vão de um cenário recessivo (que está contemplado na redução preventiva da Selic a partir de agosto) até um desastre de proporções inimagináveis.

Nesse segundo cenário, é possível que a Selic caia bem mais em 2012 do que até o intervalo de 9% a 10% projetado pelas instituições mais importantes. Em outras palavras, o cenário que desautorizaria a estratégia do BC – de recuperação rápida da economia global, reacendendo pressões inflacionárias – praticamente desapareceu dos radares do mercado.

O segundo trunfo é a nova estrutura do IPCA, que foi reformulado para se adaptar à Pesquisa de Orçamento Familiar (POF) de 2008 e 2009. O Itaú, por exemplo, estima que o impacto da nova ponderação do IPCA possa subtrair 0,5 ponto porcentual do índice em 2012, em relação ao que se projetaria com a estrutura anterior.

Dessa forma, o banco reduziu sua projeção de IPCA no próximo ano para 5,25%. Se ainda está bem acima do centro da meta de 4,5%, representaria por outro lado uma redução do índice provavelmente superior a um ponto porcentual entre 2011 e 2012, e já seria um resultado bem mais palatável do que as projeções acima de 5,5%, ou mesmo próximas a 6%, que se viram recentemente.

Sem dúvida, o novo IPCA deve contribuir para que o espumante do réveillon dos membros do Copom desça ainda melhor.

Abaixo, a minha coluna da AE-News/Broadcast da quarta-feira, dia 23/11:

No seminário em comemoração aos 60 anos do Instituto Brasileiro de Economia (Ibre), na última segunda-feira, no Rio, o economista-chefe e sócio do Itaú-BBA, Ilan Goldfajn, comentou o sombrio consenso que se formou neste final de ano entre os analistas da economia global.

Para Goldfajn, é estranho que, no mesmo seminário do ano passado, diante de um mundo menos incerto, os debatedores expusessem muito mais divergências. Agora, num momento de quase perplexidade com os rumos da economia internacional, e especialmente com a explosiva situação europeia, parece que todas as visões convergem para os mesmos dois cenários: o primeiro, mais provável, mas não garantido, é ruim; e o segundo, menos provável, mas nada impossível, é muito pior.

“Como será que todos nós vamos errar juntos desta vez”, brincou Goldfajn, sem, contudo, oferecer uma visão alternativa ao consenso.

Mas enquanto não surge uma “terceira via” nos prognósticos dos analistas, é bom refletir sobre os dois cenários que estão no radar da grande maioria.

No seminário do Ibre, a economista Silvia Matos, da própria instituição, apontou como hipótese principal um mundo em 2012 no qual os Estados Unidos crescem 1,4%, a zona do euro recua 0,5%, e a China tem uma expansão de 8,2%. Neste caso, o comércio mundial em quantidades sofre um recuo de 1,6%, o que faz com que o preço das commodities metálicas e alimentícias recue, respectivamente, 14,5% e 6,1%.

Nesse cenário principal, segundo o Ibre, o Brasil cresce 3,5% em 2012, com um IPCA de 5,4%. A Selic no final do próximo ano fica em 10%, e a taxa de câmbio nominal média em 2012 é de R$ 1,80.

No cenário alternativo do Ibre, que prevê uma crise muito mais séria na Europa e complicações maiores em outras partes do mundo em 2012, os Estados Unidos crescem apenas 0,5%, a Europa tem um forte recuo de 3,5%, e a China cresce 7%. Neste caso, o PIB brasileiro expande-se apenas 0,8%, mas o IPCA, em compensação, volta para os 4,5% do centro da meta já no próximo ano. A Selic cai bem mais, até 8%, e o câmbio médio fica em R$ 2,1.

O cenário principal do Itaú-BBA não é muito distinto daquele estimado pelo Ibre. Como mostrou Goldfajn na sua apresentação no seminário, a previsão é de que, em 2012, os Estados Unidos cresçam 1,5%, a zona do euro sofra um recuo de 0,4% e a China tenha expansão de 8%. Com isso, o mundo cresceria 3%, comparado aos 3,7% projetados para 2011.

Monetização na zona do euro

O cenário alternativo do Itaú-BBA diverge mais, para pior, em relação ao do Ibre. Para o banco, na hipótese de “reestruturação desordenada” da dívida dos países europeus, com todas as consequências deste desfecho para a própria Europa e para o mundo em geral, o PIB americano teria um recuo de 2%, o da zona do euro despencaria 6,6% e o crescimento chinês ficaria limitado a 5,8%.

Um detalhe que mostra a grande diferença entre os cenários “menos ruim” e o “ruim para valer” do Itaú-BBA são as projeções para o Japão. No primeiro caso, crescimento de 1,7%. No segundo, recuo do PIB de 6,2%.

Goldfajn apresentou as projeções para os principais indicadores brasileiros apenas no caso do cenário principal, menos pessimista. Naquele caso, o PIB cresceria 3,5%, com o IPCA batendo em 5,6%. A taxa de câmbio ao final de 2012 seria de R$ 1,75, e a Selic de 9% (o Itaú-BBA aposta num ciclo de cortes mais agressivo do que a projeção média do mercado).

De qualquer forma, certamente o desempenho brasileiro em 2012 será bem pior se o cenário mais negativo do Itaú-BBA se materializar. A razão principal é que, nessa hipótese, haveria uma queda em dólares das commodities de 22%, comparada a um recuo de apenas 6,4% no cenário básico. Como o desempenho brasileiro nos últimos anos esteve muito ligado ao boom das matérias-primas, esse recuo de preços com certeza levaria a uma desaceleração muito mais intensa.

É interessante notar que, em sua apresentação, Goldfajn não deu a menor impressão de que considere o pior cenário uma possibilidade remota. Ao fazer considerações mais detalhadas sobre a novela da crise do euro, ele concluiu que, depois de sucessivos alívios do mercado com planos que, um após o outro, se mostraram inviáveis, a zona do euro agora “está caminhando para o cenário de monetização ou reestruturação desordenada”.

A monetização, no caso, é a situação em que o Banco Central Europeu (BCE) compra ilimitadamente títulos dos países considerados ainda potencialmente solventes, como Itália e Espanha, garantindo que seus “spreads” ante os papéis alemães correspondentes não ultrapassem determinado nível máximo. Como a população e as principais forças políticas da Alemanha consideram inadmissível que o BCE proceda dessa forma (e a influência alemã no BCE é evidente), fica em aberto a questão sobre se, no fundo, o que Goldfajn chamou de cenário alternativo não seja o mais provável.

A visão do governo

De qualquer forma, é interessante checar o que o governo pensa de tudo isso. No seminário do Ibre, isso foi facilitado pela presença de Nelson Barbosa, secretário-executivo do Ministério da Fazenda.

Barbosa disse concordar em linhas gerais com a visão do Ibre e do Itaú-BBA sobre a economia global em 2012. Só que, supondo-se o cenário sem ruptura caótica na Europa, ele – o que é natural, fazendo parte do governo – tem projeções bem mais róseas para o Brasil.

Assim, o crescimento em 2012 deve ficar entre 4% e 5%, bem acima dos 3% a 3,5% da maior parte das projeções do mercado. Barbosa cita uma penca de argumentos pelos quais o PIB deve se expandir mais do que pensa a maioria dos analistas: aumento do salário mínimo; as desonerações do Supersimples, do microempreendedor individual (MEI) e do Programa Brasil Maior (política industrial), que somam mais de R$ 35 bilhões; os impactos defasados da redução da Selic; e a retomada do investimento público, depois da contenção de 2011.

Já a previsão otimista para a inflação, segundo Barbosa, baseia-se no pressuposto de estabilidade ou queda do preço das commodities; menor alta de alguns preços monitorados, como tarifas de ônibus e energia elétrica; estabilidade no preço do etanol (um dos vilões da inflação em 2011); impacto da revisão da Pesquisa de Orçamento Familiar na ponderação do IPCA (estimada entre 0,15 a 0,3 ponto porcentual na inflação de 2012, segundo estudos de fora do governo); e o efeito defasado da desaceleração econômica no final de 2011 e início de 2012.

Já a política fiscal no próximo ano será neutra, diz Barbosa, mantendo-se o superávit primário ligeiramente acima de 3% do PIB, que deve ser atingido em 2011.

Em diversos momentos da sua apresentação, o secretário-executivo da Fazenda deixou claro que todas essas projeções supõem um cenário de recessão, mas sem ruptura desordenada, na zona do euro. Caso haja uma crise de proporções mais catastróficas na Europa, tudo muda, mas ainda assim ele acredita que o Brasil está preparado para lidar com o pior.

Ele apresentou um slide em que compara, como proporção do PIB, a dívida externa total, as reservas internacionais e o saldo em transações correntes do Brasil em diversos choques externos desde a década de 70. Fica claro que a situação hoje, assim como já ocorrera na eclosão da crise global em 2008, é incomensuravelmente mais tranquila do que em qualquer outro momento das últimas décadas.

Assim, na moratória de 1987, o Brasil tinha um pequeno déficit em conta corrente de 0,5% do PIB, mas a dívida externa total alcançava 42,9% e as reservas internacionais eram apenas 2,6%. Em 1998, logo antes da desvalorização forçada do real em janeiro de 1999, o déficit em conta corrente era de 4% do PIB, as reservas internacionais de 5,3% e a dívida externa de 26,5%.

Hoje, em contraste (números de setembro de 2011), o déficit em conta corrente é de 2% do PIB, e as reservas, de 14,9%, são maiores do que a dívida externa total, de 12,7%. “Se o cenário mais adverso vier, o Brasil está preparado”, garantiu Barbosa.

Abaixo, minha coluna da AE-News/Broadcast da quarta-feira passada, dia 16/11:

Nos últimos meses e semanas, cresceu a probabilidade de uma ruptura do euro, atribuída por alguns dos mais prestigiados economistas do mundo.

Esse era, até pouco tempo atrás, um desfecho quase impensável para a atual crise na Europa. Afinal, a moeda única foi o coroamento de um processo de integração continental no pós-guerra que é considerado como um dos eventos geopolíticos mais importantes da nossa era. O projeto de união europeia, objetivo político de alta grandeza, levado a cabo por algumas das mais poderosas nações do mundo, não era algo que pudesse ser ameaçado por uma crise econômica, por mais potente que fosse.

Essa percepção começou a mudar nas últimas semanas, à medida que foi ficando mais claro que todo o arsenal de soluções convencionais postas em prática, ou consideradas em teoria, pelas autoridades europeias não seria suficiente para reverter o curso de deterioração econômico-financeira e social dos países afetados.

As falhas iniciais do projeto da moeda única subitamente tornaram-se evidentes e gritantes: sem uma renúncia à soberania nacional muito mais profunda do que a contemplada nos acordos da União Europeia e do euro, não há como impor uma disciplina que force os países mais atrasados ou mais desorganizados a convergir para os padrões de produtividade e governança daqueles mais potentes economicamente. E, sem essa convergência, não há como fazer com que a cotação do euro que torna uma Alemanha competitiva produza o mesmo resultado na Grécia, em Portugal, na Espanha e até na Itália.

A constatação desse problema, porém, tornou-se um problema adicional, já que deu margem a “soluções” que só aprofundam a crise. Assim como determinados regimes de vida previnem doenças, mas nem sempre podem ser seguidos depois que a pessoa já está doente (pense em exercícios físicos e doenças cardíacas), a disciplina que teria evitado o atual impasse não ajuda neste momento a resolvê-lo.

Depois do estouro da grande bolha que afetou a maior parte do mundo rico, o rescaldo de endividamento excessivo (absorvido pelo setor público, no caso dos países europeus problemáticos) criou um ambiente de crescimento baixo ou negativo e déficits fiscais do qual não se consegue sair com austeridade. A razão é que a contenção da demanda derivada do setor público deprime ainda mais a economia e reduz a arrecadação.

Adicione-se a esse caldo o câmbio relativamente forte resultante da força exportadora alemã e tem-se na Europa mediterrânea (e Irlanda) um ciclo vicioso de contração econômica, perda de competitividade, desemprego, endividamento crescente e austeridade contraprodutiva que alguns dos melhores economistas do mundo já consideram terminal.

A grande dúvida, agora, é como se daria uma ruptura do euro, e quais as seriam as consequências. Aqui, quem busca a visão dos especialistas pode ficar perdido. O fato é que a saída de um ou mais países do euro é um cenário tão inusitado e potencialmente explosivo que foge à capacidade dos analistas de projetar com seus conhecimentos especializados e seus instrumentos habituais.

Recentemente, em entrevistas com dois economistas de grande prestígio internacional, obtive respostas diametralmente opostas para aquela indagação.

Kenneth Rogoff, da Universidade Harvard, e ex-economista-chefe do Fundo Monetário Internacional (FMI), considera “nonsense” a ideia de que uma saída do euro represente uma calamidade tão grande que estaria praticamente descartada a priori pelos países mais afetados pela crise, como a Grécia.

Para Rogoff, que considera muito provável que um ou mais países acabem deixando o euro, os custos de permanência são muito mais altos do que os de saída da moeda única. Ele estima estes últimos em, no máximo, 1% do PIB para os países que decidirem descartar o euro.

É verdade que Rogoff estava se referindo aos custos para o próprio país, e não às consequências para a Europa como um todo ou o resto do mundo. Mas uma crise continental ou global muito violenta afetaria inevitavelmente os próprios países que a teriam causado ao romperem com o euro. Assim, a previsão de Rogoff traz implícita a ideia de que os efeitos sistêmicos e transnacionais da ruptura do euro, mesmo que violentos num primeiro momento, não teriam necessariamente de ser uma catástrofe aterrorizante.

O outro entrevistado, Barry Eichengreen, da Universidade da Califórnia em Berkeley, tem uma visão muito diferente. Para ele, uma ruptura do euro “faria (a quebra do) Lehman Brothers parecer um passeio no parque”.

Um dos maiores especialistas em moedas globais e sistema financeiro internacional, Eichengreen sustenta há muito tempo a visão de que os entrelaçamentos econômicos, financeiros, logísticos e geopolíticos do bloco do euro são tão profundos, e estão tão amarrados em termos institucionais, que um abandono da moeda única corresponde quase ao ato de atear fogo na casa.

A saída do euro, observou ele em artigos e trabalhos, envolve desde a renegociação unilateral de tratados internacionais à redenominação de contratos, salários, depósitos e até à confecção e distribuição de cédulas e moedas, à reprogramação geral de computadores e sistemas de pagamento, caixas automáticos, etc.

Todo esse imenso desafio diplomático e logístico, porém, teria de ser feito às pressas e à surdina, em contradição com as instituições democráticas dos países afetados. A razão é que o conhecimento antecipado de uma saída do euro (e da enorme desvalorização consequente) provocaria uma corrida bancária gigantesca, exigindo não só a imposição de um congelamento de depósitos bancários e ativos financeiros, como o corralito argentino de triste memória, como possivelmente o fechamento de fronteiras para evitar o escoamento de euros em espécie para o exterior.

Ainda assim, mesmo supondo que os governos tivessem a competência para controlar em alguma medida o caos da reintrodução da moeda nacional (que certamente viria acompanhada de um calote drástico da dívida pública), quebradeira bancária, estouro da inflação e aprofundamento da contração econômica num primeiro momento seriam praticamente inevitáveis.

O dado novo das últimas semanas, e que torna ainda piores os prognósticos que podem ser derivados da análise de Eichengreen, é a extensão da desconfiança dos mercados a grandes economias europeias como Espanha, Itália, e até França.

Apenas a Itália, com sua dívida de 1,9 trilhão dos euros, boa parte dela nas mãos de bancos estrangeiros, já deixa entrever que uma ruptura caótica do euro, acompanhada de defaults, tem potencial para causar um curto-circuito econômico-financeiro na economia global similar, ou até pior, do que o provocado pela quebra do Lehman Brothers em 2008 – esta é, pelo menos, a visão daqueles que, como Eichengreen, não enxergam como o processo de desmontagem da moeda única possa ser levado a cabo sem derivar para o descontrole e o caos.

Coerentemente com esse ponto de vista, o economista de Berkeley ainda evita atribuir à implosão do euro o status de cenário central, isto é, de mais provável. Diante de perspectivas tão negras, ele alimenta esperanças de que as autoridades econômicas e políticas envolvidas no imbróglio farão o possível e o impossível para evitar esse desfecho trágico.

Já Rogoff, que enxerga a ruptura do euro com olhos menos catastrofistas, não se acanha em atribuir alta probabilidade de que a história termine desta forma. O que nos leva à pior combinação de projeções, que certamente está no radar do Banco Central e dos analistas mais atentos: que Rogoff esteja certo sobre a probabilidade de implosão do euro, e que Eichengreen tenha razão sobre quais seriam as reais consequências deste desfecho para a crise europeia.

Segue minha coluna da AE-News Broadcast da quarta-feira da semana passada, 9/11:

Na segunda-feira, no Rio de Janeiro, tive a oportunidade de  estar em dois seminários de economia que parecem representar os polos do atual debate no Brasil. No Hotel Sheraton, o seminário “A Nova Agenda: Desafios e  Oportunidades para o Brasil” (apenas na segunda-feira) foi um evento  assumidamente tucano, organizado pelo Instituto Teotônio Vilela (ITV), o “think tank” do partido.

Já na sede do BNDES, e com duração até hoje, desenrola-se o  seminário “New Economic Thinking, Teaching and Policy Perspectives – a Brazilian Pespective within a Global Dialogue (Novo Pensamento, Ensino e Perspectivas de Políticas em Economia – uma Perspectiva Brasileira dentro do  Diálogo Global)”.  Trata-se aqui de um  encontro que busca alternativas ao pensamento econômico mais ortodoxo, e que  tem um sabor indubitavelmente desenvolvimentista.

No seminário tucano, reuniu-se a nata dos políticos e  economistas ligados ao PSDB, com forte presença, no segundo grupo, do time que brilhou durante a era FHC.  Na seara política, lá estavam, entre outros, o ex-presidente Fernando Henrique Cardoso, o  candidato derrotado à presidência José Serra, os governadores de São Paulo e  Minas Gerais, Geraldo Alckmin e Aécio Neves, e Tasso Jereissati, atual  presidente do ITV.

No time de economistas, três ex-presidentes do Banco Central – Pérsio Arida e Gustavo Franco, “pais do plano Real” e Arminio Fraga, introdutor do sistema de metas de  inflação –  foram palestrantes; Edmar Bacha, outro “pai” do plano Real, atuou  como apresentador; Elena Landau, importante gestora da privatização, foi uma  das organizadoras do evento; e, na plateia, entre outros personagens do governo  FHC, figurava Pedro Malan, ministro da Fazenda durante os dois mandatos do  ex-presidente.

No encontro no BNDES, o governo se fez representar por João  Carlos Ferraz, vice-presidente do BNDES, Nelson Barbosa, secretário de Política  Econômica do Ministério da Fazenda e Luiz Awazu Pereira da Silva, diretor de regulação do sistema financeiro do Banco Central. Embora não formalmente parte do governo  brasileiro, mas bastante sintonizado com o curso de política econômica atual,  também participa do seminário no BNDES Paulo Nogueira Batista Jr.,  representante do Brasil e de outros países da América Latina e do Caribe no  Fundo Monetário Internacional (FMI).

É possível fazer uma leitura de que, nos dois seminários,  ficaram patentes duas visões de política econômica, uma do governo e outra da  oposição. De fato, os dois encontros reviveram a velha confrontação entre a  ideia de uma economia mais regida pelo mercado, com menos intervenções do  governo seja no financiamento seletivo a empresas ou nas regras do jogo, de um  lado, e a defesa da política industrial, da proteção à indústria nacional e de  um câmbio mais competitivo, do outro.

Olhando com um pouco mais de profundidade, porém, aquela divisão clara de campos políticos e ideológicos se turva. No seminário tucano,  ficou evidente que o partido ainda não conseguiu resolver o dilema entre  defender o legado de Fernando Henrique Cardoso e ser consequentemente atacado –  de forma eficiente do ponto de vista eleitoral – como privatista e neoliberal, ou tentar ele mesmo, PSDB, fazer a crítica do PT como insuficientemente desenvolvimentista.

No seminário do Sheraton, Fraga, Franco e Arida disseram que  há espaço para a queda dos juros no Brasil, mas com condicionantes. Os dois primeiros enfatizaram as condições fiscais para se criar o ambiente propício à  redução da Selic, a taxa básica de juros, enquanto Arida defendeu o aumento da rentabilidade da poupança e do FGTS. Pontos interessantes, mas nada que aponte para o que deva ser a plataforma fundamental de política econômica do partido de oposição.

Foi curioso, por outro lado, ver Serra defender o  desenvolvimentismo ou Aécio criticar a desindustrialização. São posições muito  respeitáveis, mas que certamente não estão no cerne das preocupações dos  economistas tucanos ali presentes. Mas o mais irônico foi quando, na excelente  apresentação de Marcelo Caetano, do Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada (Ipea),  sobre as distorções da Previdência no Brasil, a plateia irrompeu em aplausos. Caetano brincou dizendo que, normalmente, ele é vaiado quando defende essas ideias. De  qualquer forma, fica difícil acreditar que o PSDB vá apresentar uma “nova  agenda” ao povo brasileiro propondo de saída a impopularíssima ideia de reforma  da Previdência.

No seminário do BNDES, durante o painel que assisti, ficou claro que no campo desenvolvimentista, associado à política econômica da  presidente Dilma Rousseff, tampouco há harmonia e tendências claramente  definidas. Assim, numa mesa de que participaram Ricardo Bielschowsky, diretor do Brasil na Comissão Econômica para a América Latina e o Caribe (Cepal), José Antonio Ocampo, da Universidade Colúmbia e o ex-ministro da Fazenda Luiz Carlos Bresser Pereira, da Fundação Getúlio Vargas (FGV), o papel de colocar freios e limites aos desvios da ortodoxia acabou ficando com Barbosa, do Ministério da  Fazenda.

O contraste mais interessante se deu entre a apresentação de  Bresser Pereira, e os comentários sobre ela feitos por Barbosa (alguns  posteriormente, em conversa com a imprensa). O ex-ministro da Fazenda condenou  qualquer estratégia de crescimento dependente de poupança externa (o que equivale a condenar qualquer nível de déficit em conta corrente), defendeu um
câmbio que torne competitiva a indústria brasileira de maior conteúdo  tecnológico e chegou a tecer elogios ao modelo argentino.

Barbosa, por sua vez, rebateu dizendo que o déficit em conta corrente brasileiro é sustentável, e que a velocidade da implantação de qualquer estratégia desenvolvimentista no Brasil estará sempre submetida ao limite de não provocar descontrole da inflação que, para ele, é algo inaceitável pela sociedade brasileira. Fica claro, portanto, que a política econômica do governo, pelo menos no discurso oficial, não deve embarcar em nenhuma experiência mais ousada de abandono dos preceitos ortodoxos. Em outras palavras, Argentina, nem pensar.

E, afinal de contas, apesar da segregação dos seminários, talvez não haja uma oposição tão fundamental assim entre o pensamento econômico de tucanos e governistas.

Abaixo, minha coluna da AE-News/Broadcast da quinta-feira passada, 3/9:

O maior impacto da desaceleração internacional na economia brasileira virá no quarto trimestre, segundo uma fonte da equipe econômica. No terceiro trimestre, o fraco desempenho, com queda da produção industrial e muitas projeções para o PIB em torno de zero, pode ser atribuído, segundo a fonte, às políticas de contenção de demanda desde o final do ano passado: “Foi um ataque frontal à inflação em três frentes, o crédito (medidas macroprudenciais), a (alta da) Selic e a consolidação fiscal”, diz.

Assim, se a freada na atividade econômica já foi considerada um tanto brusca no terceiro trimestre, a expectativa na área econômica do governo é de que, no quarto, o fator adicional da crise externa faça sentir o seu peso. “O quadro começou a piorar muito lá fora em meados de agosto, e, embora seja razoável dizer que pegou alguma coisa em setembro, é mais seguro trabalhar com a visão de que no quarto trimestre os efeitos se tornarão mais perceptíveis”, resume a fonte.

O Banco Central (BC), portanto, mantém-se firme na aposta do cenário que se converteu de alternativo para central entre as reuniões do Comitê de Política Monetária (Copom) de agosto e outubro. Basicamente, projeta-se que o agravamento das condições econômicas na Europa e nos Estados Unidos provocará um impacto negativo na atividade no Brasil equivalente a um quarto do ocorrido após a eclosão da crise global em 2008, com a quebra do Lehman Brothers.

Na conversa com a fonte da equipe econômica, após o anúncio do acordo de redução de 50% da dívida privada grega, mas antes de surgir o referendo popular sobre o tema que abalou os mercados, a visão era de que os dias de relativa tranquilidade e alta das bolsas corroboravam o cenário central do Banco Central.

“O acordo torna o cenário de ruptura ainda mais improvável, e como o nosso cenário não é de ruptura, o acordo vai nessa direção”, comentou. Dessa forma, a nova piora na Europa, em função do referendo, ao aumentar as chances de ruptura, pode até tornar a visão do BC ainda mais pessimista do que aquela expressa no cenário com o efeito de 25% daquele ocorrido em 2008 e 2009.

A fonte diz que o BC está tranquilo quanto à discrepância entre sua própria projeção de IPCA bem perto do centro da meta (4,5%) no final de 2012, e a mediana das previsões do mercado, que está em 5,59%. Ela nota que projeções recentes do mercado para a inflação acumulada em 12 meses até maio de 2012 estavam em torno de 5,5%. Assim, com a projeção de uma queda de pouco menos de dois pontos porcentuais na inflação em 12 meses no curto período de setembro a maio, não soaria irrealista que se chegasse próximo a 4,5% no final do ano.

Já o BC projeta o IPCA em 12 meses chegando a 5,2% no segundo trimestre de 2012, o que não está tão distante daquela projeção de mercado, acrescenta a fonte.

O Banco Central vê o mercado convergindo aos poucos para o cenário antecipado pela autoridade monetária, no qual a desaceleração da economia brasileira é mais forte, fazendo o IPCA em 12 meses retroceder daqui para frente em relação ao pico recente acima de 7%. Os primeiros recuos nas projeções do IPCA tanto para 2012 quanto para 2013 seriam sinais nessa direção.

No BC, não há qualquer sentimento de revanchismo em relação à corrente do mercado que foi extremamente crítica à virada súbita da política monetária na reunião de agosto, com o primeiro corte de 0,5 ponto porcentual na Selic. Segundo a fonte, a percepção no Banco Central é de que “está havendo um ajuste de leituras de cenário no mercado, à luz das novas informações, e de fato a evolução do cenário externo surpreendeu alguns”.

O Banco Central também considera que o questionamento que foi feito sobre se o regime de metas de inflação ainda estava de pé, depois da decisão de agosto, foi movimento de uma minoria, que não reflete o mercado como um todo, mesmo aquela parte que discordou do corte da Selic. De acordo com a fonte, o questionamento feito sobre a integridade do regime de metas foi visto no BC como casos isolados e “patológicos”.

A visão predominante no mercado é de que o ciclo de afrouxamento monetário deve prosseguir nas próximas reuniões, no ritmo moderado indicado pela comunicação do Banco Central, que até agora pareceu indicar cortes de 0,50. O Banco Central, porém, está atentíssimo à evolução do cenário, incluindo evidentemente o internacional. Mudanças drásticas no ambiente doméstico e externo podem, evidentemente, alterar o plano de voo da autoridade monetária. “Lá, mata-se um leão a cada reunião do Copom”, resume a fonte.